宇树科技（以下简称“宇树”）凭借低价策略迅速成为人形机器人领域的焦点，但其招股书揭示的财务数据与估值之间的巨大反差，引发了市场对其商业模式可持续性的质疑。据招股书显示，宇树估值高达610亿元，市销率（PS）达到36倍，归母市盈率（PE）更是飙升至219倍，而公司去年营收仅为17.08亿元，主要客户集中于高校、科研院所和科技大厂的开发者。这一数据组合，让资本市场对宇树的“未来神坛”堆砌得异常激进，但也让人不禁追问：仅凭17亿的收入，凭什么支撑610亿的估值？

宇树的低价策略成效显著。2024年5月，宇树发布人形机器人G1，起售价9.9万元，目前基础版公开市场售价已降至约8.5万元；2025年11月，宇树又推出入门级产品R1-Air，将价格门槛进一步压低至2.99万元。招股书数据显示，报告期内，宇树人形机器人的平均售价从59.34万元降至26.04万元，随后进一步降至16.64万元；四足机器人的平均售价也从3.83万元降至3.23万元，再降至3.03万元。与此同时，毛利率却逆势上升：主营业务毛利率从44.22%升至56.74%，再升至60.13%。其中，四足机器人毛利率从2023年的43.71%升至2024年的51.65%，2025年进一步升至56.72%；人形机器人毛利率虽从2023年的87.67%降至2024年的69.26%，2025年再降至63.18%，但仍高于整体毛利率。

这种“越便宜越赚钱”的现象，源于宇树强大的供应链整合能力。拆解2025年6.68亿元的主营业务成本，直接材料占比超过八成，其中机械零部件约占48%，电子元器件约占25%。值得注意的是，采购清单中并无成品电机、减速器等核心部件，因为宇树将这些部件自主研发和生产，从而避免了外购核心总成的品牌溢价。这种模式既利用了成熟基础零部件的价格透明优势，又通过内部设计和零部件复用持续降本。

然而，硬件优势的可持续性存疑。历史经验表明，成熟供应链既是先行者的杠杆，也是后来者的梯子。智能手机行业曾上演类似剧本：2011年三星Galaxy S II售价4999元，小米一代压至1999元，两年后红米做到799元，随后华为荣耀3C定价798元，价格战迅速打响。自动驾驶领域同样如此，随着激光雷达、智驾芯片等供应链成熟，后来者搭建基本智驾系统的门槛持续下降。宇树机器人如今很像当年的手机和自动驾驶，供应链的成熟可能帮助竞争对手迅速复制其硬件优势。

因此，机器人下一阶段的竞争将从本体走向软件。宇树已意识到这一点，招股书显示，相关研发项目计划投入约20.22亿元，其中近八成投向研发人员、算力、材料和技术服务，设备投入仅占约两成。宇树底层通过SDK、ROS、仿真和强化学习工具降低开发门槛，中间搭建数据采集和训练平台，上层布局VLA、世界模型等具身模型，核心目标是构建类似英伟达CUDA的生态，提升开发者粘性。但机器人生态比CUDA更难做，因为具身模型高度依赖机器人本体，不同机器可能需要重新训练。

在3月份宇树首次发布招股书前夕，创始人王兴兴与小米创始人雷军有过一次会面，雷军感谢王兴兴给了自己投资宇树的机会。这一画面颇具象征意义：十几年前，雷军用小米将安卓手机做成平价产品；而今，王兴兴用宇树将机器人推向低价。两代创业者都在供应链整合层面推动了行业规模化量产。对于王兴兴而言，更具挑战的是，在机器人价格战打响之前，让自己的产品在本体广度之外，建立更有粘性的生态。