小鵬汽車在2026年第二季度交出了一份喜憂參半的答卷。當季淨虧損13.4億元，遠高於分析師預期的7.19億元，也接近去年同期的三倍。就在財報釋出的同一天，小鵬宣佈其機器人業務完成首輪超9億美元融資，投後估值超63億美元（約430億元）。這家剛在2025年第四季度實現首次單季度盈利的車企，似乎又踏上了另一條漫長而燒錢的征途。

回顧過去一年，小鵬的盈利軌跡如同過山車。2025年第二季度，淨虧損收窄至4.78億元，較上年同期少虧8億多元，《華爾街日報》當時評價其“利潤率穩健，虧損減半”。隨後虧損繼續收窄，到2025年第四季度，小鵬終於迎來成立以來的首次單季度盈利，淨利潤3.8億元。然而，這個“黎明”只維持了一個季度。2026年第一季度，小鵬淨虧損17.8億元；第二季度雖有所好轉，淨虧損仍達13.4億元。《華爾街日報》的標題也隨之變為“押注Physical AI，小鵬淨虧損擴大”。

單看毛利率，小鵬第二季度的表現並不差。當季營收197億元，同比增長8%；毛利潤40.8億元，同比增長28.9%；整體毛利率由去年同期的17.3%升至20.7%。在當前國內汽車行業，20%以上的毛利率已相當可觀。但問題在於，高毛利率很大程度上依賴於非核心業務。第二季度，小鵬汽車銷售收入170.5億元，汽車毛利率僅12.1%，對應毛利約20.6億元；而服務及其他業務收入僅27億元，毛利率卻高達75.1%，同樣貢獻了約20.3億元毛利。換句話說，只佔小鵬不到兩成收入的服務及其他業務，貢獻了接近一半的毛利潤。

這種結構性問題在首次盈利時已現端倪。2025年第四季度，小鵬整體毛利率21.3%，毛利潤47.4億元，其中服務及其他業務貢獻約22.5億元，毛利率70.8%，主要得益於技術服務收入與碳積分收益。但技術服務收入無法像賣車一樣每個季度穩定出現，碳積分收入亦然。此外，當季小鵬經營虧損約4000萬元，而8.4億元的其他收入（主要來自政府補貼）超過了淨利潤，且同比增長超3倍。種種疊加之下，小鵬才實現了3.8億元淨利潤。

這足以證明小鵬摸到了盈虧平衡線，但這條線很細。銷量、產品結構、技術服務收入和補貼少一樣，都可能重新掉回虧損。2026年第一季度正是如此：交付量環比下降46.1%，總營收環比下降41.4%，上一季度集中確認的技術服務、碳積分收入和政府補貼明顯回落，研發費用環比僅增1.1%，小鵬卻從盈利3.8億元變成虧損17.8億元。第二季度銷量恢復後，虧損收窄，但仍未恢復盈利。當季毛利潤40.8億元，而研發費用和銷售及管理費用合計達54億元，僅這兩項支出就花光了全部毛利潤。

這種反覆並非小鵬獨有。理想汽車2024年盈利80億元，2025年淨利潤降至11億元，2026年第一季度又虧損23億元；蔚來2025年全年虧損149億元，第四季度短暫盈利2.83億元，隨後第一季度再次虧損3.3億元。在車型快速換代、價格戰和智慧化投入並存的市場裡，單季度盈利只能證明車企有能力賺錢，無法證明其能持續賺錢。

小鵬的機器人業務雖已開展多年，但真正加速始於去年。2025年11月，小鵬機器人IRON亮相時被質疑“機器人裡藏了個真人”，董事長何小鵬緊急釋出無剪輯影片自證。隨後在三季度財報會上，何小鵬宣佈公司新的十年願景是成為一傢俱身智慧公司。進入2026年，節奏明顯加快：2月啟動建設行業首個人形機器人全鏈條量產基地；6月，何小鵬在擔任集團CEO的同時兼任機器人業務CEO；計劃2026年底進入量產。目前，小鵬官網已自稱“全球領先的物理AI公司”。

車企造機器人確有優勢。自動駕駛與機器人在技術和硬體上相通，環境感知、晶片等技術可遷移，電池、供應鏈和大規模製造經驗也能複用。何小鵬稱，“IRON超過85%的供應鏈合作伙伴與小鵬汽車業務重合，成本競爭力將處於領先水平。”但造機器人畢竟不是造車。自動駕駛面對的主要是公開道路和停車場，而人形機器人需進入工廠和家庭，場景更復雜，需攻克更多技術。馬斯克曾表示，Optimus的開發難度遠高於Model X。

商業化方面，人形機器人尚未跑通閉環。汽車有成熟消費者和銷售體系，而人形機器人的客戶更多是高校、科研機構等固定群體，C端需求不足，市場規模有限。小鵬計劃讓IRON在2026年底量產，先放入自家門店和園區，2027年正式上市銷售。但行業規模目前很小：宇樹科技人形機器人量產達18000台，2025年營收17億元，2026年上半年12億元。雖然人形機器人毛利率高（宇樹達63%，遠高於小鵬賣車的12%），但小鵬2025年賣車收入達684億元，是宇樹的40倍。高盛預計，全球人形機器人出貨量2027年達7.6萬台，2032年升至50.2萬台。

儘管前路未知，小鵬卻不得不做。若等汽車業務穩定賺錢後再動手，市場可能已擠滿競爭者。具身智慧正處爭奪人才、資料、供應鏈和量產能力的階段，許多位置一旦被佔住就失了先機。造車新勢力中，小米的人形機器人已進場打工；理想重啟具身機器人研發；零跑確認已制定相關規劃；蔚來CEO李斌近日宣佈，蔚來將作為戰略股東投資蔚來智駕負責人任少卿創立的具身智慧公司。因此，小鵬必須同時做好汽車和機器人兩件事。

研發機器人需要時間，更需要資金。第二季度，小鵬研發費用29億元，同比增加約7億元，用於新車型開發、VLA 2.0大模型升級、Robotaxi測試及IRON量產衝刺。截至6月底，小鵬現金儲備404.8億元，短期無資金緊張，但較2025年底的476.6億元半年減少71.8億元。機器人業務自身也虧損：2024年、2025年除稅後淨虧損分別為8700萬元、3.69億元，截至2026年3月末淨負債約4.47億元。因此，引入融資順理成章。

這筆超9億美元融資並非全是外部資金。按協議，IDG、阿里、騰訊和高榕等機構合計認購6億美元；小鵬集團全資子公司鵬行擬出資2億美元；何小鵬、顧宏地全資控制的關聯主體擬合計出資1億美元。交易完成後，小鵬汽車仍持有73.8%股權，IDG持股4.72%，阿里、騰訊、高榕各持股1.57%。但協議附有代價：若鵬行在首批投資交割後七年內未完成符合條件的IPO，投資者可要求鵬行、其重要子公司或小鵬集團贖回相關股份。

這筆融資為小鵬贏得了時間。公司已給出第三季度11.5萬至12.1萬輛的交付指引，四季度甚至要衝擊單月6萬輛的銷量目標，汽車業務重新盈利並非遙不可及。機器人方面，融資可維持研發和產線建設，減輕現金壓力。但IRON究竟能賣出多少台、何時貢獻利潤，仍是未解之謎。何小鵬預計，每台IRON全生命週期產生的收入和毛利（包括硬體銷量及軟體、AI模型升級帶來的持續性收入）將大幅高於當前汽車業務的單車均價和毛利。顯然，這需要時間。

小鵬真正要等的下一個黎明，不只是機器人開始賺錢，而是汽車業務先形成穩定的自我供血能力，同時讓機器人在下一輪大規模投入到來前拿出訂單和收入。上一次，小鵬等了十一年才迎來首個盈利季度；這一次，它有400多億元現金和願意出錢的投資者，但等待依然不會沒有期限。