美股史上最大規模的 IPO 後首次解禁即將落地。SpaceX 約 9.115 億股內部人士持股將於 8 月 6 日（週四） 解除限售，涉及市值約 1160 億美元，規模在美股歷史上前所未有。這一時間節點恰在 SpaceX 首次釋出季度業績後兩天，市場對潛在拋售壓力的擔憂已提前反映在股價上——自 6 月 16 日收盤高點以來，SpaceX 股價累計下跌約四成，抹去逾 4250 億美元市值。
解禁壓力疊加估值爭議，已引發空頭大舉入場。據 S3 Partners 資料，目前約 30% 的可流通股份處於做空狀態，空頭賬面盈利約 70 億美元，做空規模甚至超過特斯拉的空頭美元價值。與此同時，分階段解禁的結構安排意味著，週四並非終點——到今年 12 月初，SpaceX 可流通股份總量將從目前約 6.39 億股驟增至 53.3 億股，較現階段增長逾七倍。
SpaceX 上市之初採用了異常小的流通盤，約 6.39 億股公開流通股僅佔公司總股本的極小比例，投資者實際上是在爭奪一家公司的極少數份額，稀缺性在相當程度上支撐了早期估值。週四解禁的 9.115 億股約為原始流通盤的 140%。若將兩者合併計算，市場上潛在可交易股份將升至約 15.5 億股。需要指出的是，這批股份早已存在，解禁並不構成股權稀釋，而是員工和早期投資者在持有多年後首次獲得流動性的機會。
市場的核心問題並非這 9 億股會全部丟擲，而在於誰持有這些股份、他們為何選擇此時出售。SpaceX 員工多年來以公司股票作為薪酬的重要組成部分，對部分人而言，這批股票可能佔其淨資產的絕大部分，適度減持是合理的資產分散操作。風險投資基金則受制於自身的存續期限，即便對 SpaceX 長期前景保持樂觀，也可能在 IPO 節點選擇向有限合夥人分配收益或股份。
儘管股價近期大幅回撥，早期股東相較於入場成本仍握有可觀浮盈，這正是市場擔憂拋售壓力的根本原因。SpaceX 在一年前的私募融資中估值約為 4000 億美元。今年早些時候，SpaceX 完成對 xAI 的收購，據彭博報道，彼時該交易賦予 SpaceX 整體估值高達 1 萬億美元，xAI 估值則為 2500 億美元，這筆交易令眾多投資者賬面收益達到初始投資的數倍。即便以週二盤中約 114 至 115 美元的價格計算，仍遠高於多數早期私募投資者的成本基礎，這意味著在當前價位出售對他們而言依然有利可圖。分階段解禁安排則為這些投資者提供了在未來數月內選擇不同價位分批變現的靈活性。
解禁預期已成為空頭押注的核心邏輯。據 S3 Partners 資料，截至 7 月 29 日，約 2.193 億股 SpaceX 股票處於做空狀態，佔流通盤約 34%，空頭美元規模約 246 億美元，超過同期特斯拉的空頭美元價值。值得注意的是，6 月 23 日時做空股數僅約 4000 萬股，短短一個多月內增長逾五倍，空頭建倉速度之快顯示市場對解禁風險的定價已相當充分。
然而，這一格局並非單向。空頭最終需要買入股票來平倉，若週四內部人士實際拋售規模低於預期，機構買盤同步入場，則大規模空頭頭寸反而可能成為股價反彈的燃料，形成軋空行情。過去 12 個交易日中，SpaceX 股價有 10 日收跌，觸發因素除解禁預期外，還包括星艦火箭因發動機故障中止發射，以及市場資金從人工智慧概念股整體撤離的輪動壓力。
SpaceX 並未沿用 IPO 後 180 天統一解鎖的慣例，而是設計了一套分批次、錯峰釋放機制，以期在擴大流通盤的同時儘量減少對市場供需關係的衝擊。8 月 6 日之後，還存在一個條件觸發機制：若 SpaceX 股價在業績公佈前十個交易日中至少五日達到 175.50 美元，則另有最多 4.558 億股將在業績釋出後立即獲准交易。按週一收盤價 119.85 美元計算，觸及該門檻需股價較當前再漲逾 46%，市場普遍認為難度較高。
馬斯克持有約 78 億股，約佔總股本的 60%，其所持股份鎖定期延伸至公司上市後逾一年，即至少至 2027 年中期，短期內不會成為解禁壓力來源。
分析人士指出，投資者不應僅憑週四單日表現判斷解禁影響，而應關注兩個核心指標。其一是成交量。若週四及此後數日出現遠超日常水平的異常放量，意味著市場正在消化真實的供給壓力，而非僅對解禁標題作出情緒反應。內部人士減持披露檔案將在事後提供更多關於誰在出售的資訊，但無法覆蓋所有員工和早期股東。其二是 135 美元的 IPO 發行價。這一價格對基本面估值並無特殊意義，但它是公開投資者和內部人士共同熟知的參照點。若股價能在解禁後持續收復並站穩 135 美元上方，意味著市場需求正在有效吸收擴大後的流通盤；若股價持續在發行價下方徘徊，則將為持有成本遠低於此的早期股東提供更充分的出售理由。
SpaceX 的劇烈波動已對整體新股市場產生外溢效應。據彭博資料，今年新上市公司的加權平均回報率已跌至 負 4.4%，即便剔除 SpaceX 及 SK 海力士，今年新股整體回報率也僅為 5.3%，遠遜於標普 500 指數同期 9.4% 的漲幅。如何在釋放流動性與穩定股價之間取得平衡，將是 SpaceX 及其承銷團隊在未來數月面臨的核心挑戰。